信息来源：互联网   发布时间：2023-12-21

深度行业研究报告，请关注报告研究所（ID：touzireport）

 

需要下载本报告的朋友，可以扫描下方二维码进圈，2万+份报告，3000+会员，高清原版，无限制下载，持续更新（公众号资源有限，仅能展示部分少数报告，加入星球获取更多精选报告）

（报告出品：民生证券）1 换新需求（量增）+提价能力（价增），床垫的抗 地产周期属性较强复盘美国两轮房地产下行周期，相比其他家具品类，床垫的抗周期能力更强究其原因，我们认为床垫品类：1）使用体验可感知，且睡眠愈发重要背景下消费 者愿买单；2）产品持续升级+持续消费者教育，可以持续享受品牌/产品溢价；3） 美国 70%床垫购买由换新需求驱动，相较于其他品类对地产周期敏感度低。

1.1 房地产下行周期，床垫市场下滑幅度更低美国房地产周期性波动显著美国房地产市场第一次地产泡沫出现在 1923 年， 由于经济快速发展和旅游行业景气带动房价上涨，投资者的过度投机行为导致地 产泡沫破裂，引发美国经济大萧条。

进入 70 年代后，美国房地产市场波动较小， 经历了两次短周期波动从 90 年代中期美国房地产市场开始迎来了长达十几年的 繁荣景象，宽松的金融环境使得房价节节攀升2004 年美联储为了抑制过热的经 济多次加息，这也导致次贷违约频频发生，最后产生了 2007 年的席卷全球的次贷 危机。

提价能力+换新驱动，在房地产下行周期，床垫市场下滑幅度低于家具整体作为房地产后周期行业，家居产品销售受到房地产市场景气度影响较大，在房地产 销售下行阶段，家居行业增速下滑或规模萎缩，在房地产上行阶段，家居行业持续 增长。

而在家居细分行业中，床垫由于换新需求占比高、拥有提价能力等原因，更 能抵抗房地产行业下行，在房地产下行周期中韧性更强回顾 1984-2009 年间的 3 个房地产周期，床垫在下行周期中韧性更强：1984-1991 的房地产下行周期中，床垫行业规模及家具整体支出 CAGR 均为正，但床垫增速 CAGR（4.94%）高于家具（4.20%），且波动幅度 较小。

1991-2004 年的房地产上行周期中，家具及床垫均维持增长，两者增幅 相差不大，床垫（7.09%）和家具整体（7.15%）表现相当2004-2009 年的房地产下行周期中，床垫市场规模下滑幅度（-0.35%） 显著低于家具整体（-3.51%），显现出较强的韧性。

1.2 高后悔成本助力提价，换新需求支撑销量，带来床垫行 业高韧性美国床垫行业增长主要来自价增据 ISPA 数据，1984-2004 年，美国床垫市 场出货额 CAGR 为 6.3%，其中量/价 CAGR 分别为 2.6%/3.6%；2003-2012 年， 美国床垫市场出货额 CAGR 为 3.48%，根据美国生产者价格指数数据，同期弹簧 床垫价格指数 CAGR 为 4.13%，因此我们预计同期床垫销量下滑；2012-2021 年， 美国床垫市场出货额 CAGR 为 4.3%，其中量/价 CAGR 分别为 0.5%/3.8%。

美国床垫品类价格增长高于其他家具品类对比床垫及木质家具、沙发和家具整体，床垫生产者价格指数增长最高2012-2022 年间，弹簧床垫生产者价格指 数从 149 提升至 211（1995 年=100，下同），CAGR 为 3.49%，同期木质家具/ 沙发/家具整体 CAGR 分别为 3.04%/3.17%/2.73%，床垫价格增速最高。

1.2.1 消费者对床垫产品可感知且愿买单床垫直接影响睡眠质量，消费者后悔成本相对较高，且对于床垫品牌前期通过 持续宣传，逐步完成消费者教育；同时在线下体验过程中，消费者对于床垫的体验 和服务有明显的感知，因此相比其他家居类产品，消费者更愿意支付床垫的超额溢 价。

“良好睡眠有益健康”的观念已深入人心据《2022 中国国民健康睡眠白皮 书》显示，70.6%的调研对象认为良好的睡眠有益健康，位列各种有益健康的因素 之首消费者普遍认为睡不好会带来憔悴、免疫力下降、情绪不稳定等问题，睡眠 对于健康的重要性已经得到了绝大多数人的认可。

大部分消费者曾有过睡眠相关困扰据《2022 中国国民健康睡眠白皮书》调 查，近四分之三的受访者曾受到过睡眠困扰，其中入睡难、易醒和失眠是受访者遇 到的主要睡眠困扰在消费者普遍认为“良好睡眠有益健康”的背景下，大多消费 者曾有过睡眠困扰，因此会积极寻找相关解决办法，缓解睡眠问题。

近 60%的消费者通过更换更舒适的寝具的方式改善睡眠据《2023 中国健 康睡眠白皮书》，59.5%的受访者通过舒适寝具的方式改善睡眠，位列各种方式第 二名（第一名为调整情绪，61.8%）可见大多消费者认为良好的寝具可以带来更 好的睡眠，而睡眠的重要性也越来越深入人心，在此基础上，床垫被赋予的功能性 就带来了提价能力的基础。

消费者更重视床垫的舒适度、软硬度等功能性特征，价格不是竞争的第一要素德国科学杂志 Geo Wissen 公布了一项调查，假设一个人一生可以活 70 年，那么约有 24 年零 4 个月的时间是在床上度过的，因此床垫等相关用品的选择非常重 要。

据《2021 床垫消费升级趋势调查》，消费者最关注的是床垫的舒适度（71%）、 价格（63%）和质量（62%）与之类似，《天猫 2021 床垫白皮书》，59%的消费 者关注产品品牌，58%的消费者关注产品软硬度，价格因素仅占不足 40%。

据今 日家居调查，68.69%的消费者在购买床垫时关注产品的舒适度，价格因素占比为 57%床垫是低更换频率、长使用寿命的产品，因此后悔成本较高，消费者愿意为了 较长的使用周期支付溢价床垫使用周期较长，据人民网数据，推荐的床垫使用时 间为 5-10 年，但我国消费者床垫更换周期相较发达国家更长，消费者对于长使用 寿命的产品往往愿意支付更高的价格。

床垫附加服务带来溢价《2021 床垫消费升级趋势调查》显示，半数消费者希 望床垫品牌提供床垫上门换新、定期除螨、上门清洁的服务，如慕思金管家服务提 供上门除螨、保养等服务，并每年寄送礼品此外，许多品牌推出了免费试睡政策， 其中梦百合推出试睡 180 天，喜临门、慕思、舒达等品牌可以试睡 100 天，在试 睡期间如果不满意可以无理由退货，一定程度上降低了床垫购买的“试错成本”。

1.2.2 床垫产品微创新及持续消费者教育带来提价多种材质的床垫体验及价格各不相同睡眠寝具对于一个家庭不可或缺，最早 的寝具主要是枯草芦苇、兽皮随着经济社会的发展，人们对寝具舒适度的要求也 不断提高，除部分使用火炕的家庭外，由于床垫具有良好的支撑性和稳定性，床垫 成为大多数家庭的必需品。

当前，我国家居市场上的床垫种类多样，根据不同制作 材料可以分成弹簧床垫、乳胶床垫、海绵床垫、记忆棉床垫、棕榈床垫和其他材料 床垫床垫产品创新主要是材质创新弹簧床垫方面，1876 年席梦思生产出第一张 弹簧床垫，人类床垫史完成了从“硬板床”到“弹簧床”的革命性改变。

随后在 1925 年席梦思再次研发出独立弹簧床垫“甜梦”系列床垫，独立弹簧结构增强稳定性， 进一步改善弹簧床垫的使用体验1983 年舒达首次推出连续弹簧设计，由一根弹 簧从头至脚编织而成，与人体睡眠方向一致，再次改革了弹簧床垫。

材质方面， 1929 年邓普禄研发出乳胶材质床垫，使得床垫无需拍鼓或者翻转，就能保持通风 透气、经久耐用1991 年，泰普尔研发完善太空科技材料，生产回弹慢、包裹性 好的记忆棉床垫功效方面，1950 年丝涟成功将“护脊”概念引入床垫的制造中， 推出首款“美姿”品牌产品，成为更强承托力的高性能床垫的代名词。

床垫材质和技术的创新升级带来价格提升弹簧床垫是最先出现的床垫材质， 目前依然是床垫的主流，而众多新材质床垫（记忆棉、乳胶等）的出现使得弹簧床 垫占比持续下降，美国弹簧床垫数量占比从 2002 年的 85%下降至 2016 年 73%。

而新材质床垫尤其是乳胶床垫价格较高，带动床垫整体价格上行床垫企业普遍通过高销售费用率打造品牌形象、进行消费者教育，塑造品类和 品牌溢价泰普尔-丝涟的销售费用率常年维持在 20%以上，2013-2022 年间销 售费用率均值为 21%。

在销售费用大幅投放下，泰普尔-丝涟的营业收入从 24.64 亿美元上涨至 49.21 亿美元，CAGR 为 7.99%慕思和喜临门持续进行消费者教育为了让消费者认识到睡眠的重要性及床 垫在优质睡眠中的作用，慕思和喜临门联合中国社会科学院、中国睡眠协会等权威 机构连续十多年发布睡眠白皮书和中国睡眠指数，并推动世界睡眠日等活动，通过 持续性宣传、教育让消费者认识到睡眠的重要性并逐步愿意为优质睡眠支付溢价。

消费者可感知、愿买单+产品持续迭代+企业消费者教育，床垫产品盈利溢价 能力较强据慕思招股书，床垫经销价值链中，床垫产品成本占比约为 15%，工 厂毛利约占 20%，终端毛利率约占 65%，终端销售溢价能力强。

1.2.3 美国三分之二床垫消费由换新需求驱动，受房地产市场影响相 对较小据丝涟年报，1993-2007 年间，美国床垫购买中约 70%由换新需求驱动与 厨柜、衣柜等家具品类不同，床垫的可感知性更强，随着使用年限增加，床垫的老 化会影响睡眠质量，因此需要换新，具有更强的消费品属性。

除了与房地产销售密 切相关的装修需求外，亦存在改善体验驱动的换新需求，因此在房地产下行周期中 相对其他家具品类更具韧性1.3 中国床垫市场：换新驱动量增，提价驱动价增，行业规 模依然有提升空间床垫渗透率仍有进一步提升空间。

目前我国床垫渗透率为 60%，而发达国家 床垫渗透率为 85%，同时，人均床垫保有量方面，我国人均床垫保有量 0.5 张， 美国人均床垫保有量 1.3-1.5 张我们预计，随着我国城镇化水平进一步提升及人 们生活水平提升，床垫渗透率仍有进一步提升空间。

对比美国，我国消费者的床垫更换频率仍有较大提升空间据《2021 床垫新 消费趋势报告》，70%的美国家庭平均三年会更换一次床垫，其中约 20%的使用者 认为床垫的使用周期最好不超过三年而中国受访者中，49.8%正在使用超过 5 年 的床垫，其中 70、60 后正在使用 10 年以上床垫的比例为 28.6%和 21%。

绝大多数消费者认为应该定期更换床垫77.3%的受访者表示愿意或非常愿意 以“5 年换床垫，1 年换枕头”提升睡眠质量，且有 40.2%的受访者表示自己想要 更换床垫但无从下手，可见我国床垫换新仍有较大潜力，绝大多数消费者已经意识 到应该定期更换床垫，同时床垫企业可以通过宣传推广使得近四成想更换但无从 下手的消费者进行床垫更换。

我们预计 2023 年我国床垫市场规模 741 亿元，之后每年增速 3.7%-6%左 右据我们测算，2023 年我国床垫市场规模 741 亿元，同比下滑 4.0%，预计后 续随着地产销售平稳、存量换新频率提升、价格提升，每年市场规模增速在 3.7%- 6%左右。

2 创新曲线平缓&品牌渐入人心，行业马太效应逐 步凸显2.1 我国床垫行业集中度仍有较大提升空间我国床垫市场集中度远低于美国，有较大提升空间据今日家居，2019 年美 国床垫行业销售额 CR5 达 54.7%，其中丝涟、席梦思、舒达、泰普尔、Sleep Number 分别占比 13.9%、11.9%、11.7%、10.8%、6.4%。

而据我们测算，2022 年中国床垫及软床行业 CR5 仅 21.29%，其中喜临门、慕思股份、顾家家居、敏 华控股、梦百合分别占比 6.34%、5.75%、4.61%、3.31%、1.28%2.2 规模优势+高毛利率高销售费用率正向循环，行业强者 恒强

床垫行业天然具有易于集中的特点，主要由于生产端规模效应明显，利好龙头 在扩大规模后降本增效同时注重品牌力，需要大量销售费用塑造品牌形象形成溢 价获取高毛利率，高毛利率进一步支撑高销售费用率投入，新进入者较难打破。

2.2.1 床垫更偏标品，具有显著规模优势床垫产品标准化程度高，生产流程简单，人工成本占比低于定制及沙发，规模 扩大后易实现规模效应床垫产品 SKU 更少，更利于规模生产床垫产品外观相似，消费者更为注重 功能性而非外观，因此产品更偏标准化，消费者差异化外观需求更少，因此产品 SKU 更少，产品特质决定了床垫行业较易实现集中。

据京东旗舰店统计，慕思床 垫产品共 114 款，喜临门床垫共 129 款，而顾家沙发共 277 款，芝华仕沙发共 261 款床垫产品 SKU 少，且外观相似度高，因此更有利于规模生产床垫作为成品家具，生产的标准化程度高，生产成本中人工占比小。

据慕思股 份招股书，2021 年慕思股份床垫生产成本中，直接材料/直接人工/制造费用分别 占比 85.3%/8.0%/6.7%，其中人工成本占比显著低于定制家居及沙发行业据各 公司年报，2021 年 3 家床垫企业（慕思股份、喜临门、梦百合）平均人工成本占 比为 8.35%，3 家定制企业（欧派家居、索菲亚、金牌厨柜）平均人工成本占比为 10.16%，2 家主营沙发的企业（顾家家居、敏华控股）平均人工成本占比为 15.49%。

相较于定制及沙发企业，床垫生产成本中人工成本占比小，规模扩大后更易产生规 模效应前期企业基于营销&产品创新实现 0→1 的跃迁，后续通过规模化生产带来的 飞轮效应扩大企业成本优势，从而支撑持续高营销和研发投入以拉动企业增长。

2.2.2 床垫企业：高销售费用率塑造高毛利率的正向循环，新进入者 较难打破得益于持续的产品创新和营销投入，美国主要床垫企业均持续维持较高毛利 率其中依靠直营销售的 Sleep Number 毛利率持续维持在 60%以上，席梦思、 丝涟和泰普尔毛利率均维持在 40%左右，除金融危机期间外，毛利率波动较小， 维持较高水平。

对比柜类生产企业，床垫企业毛利率较为稳定对比美国柜类龙头企业伍德马 克，主要床垫企业平均毛利率自 1994 年至 2022 年间均维持在 50%左右，金融 危机期间下降至 44%而伍德马克毛利率自 1998 年开始持续下滑，从 30%下滑 至 12%，其中金融危机期间毛利率下滑过半。

对于床垫企业来说，高毛利率支撑高销售费用率塑造品牌形象，提升溢价能力， 维持高毛利率，新进入者难以在短期内塑造品牌形象获取高毛利率，利好龙头企业 市占率提升对比床垫、沙发、定制企业，床垫企业慕思、喜临门毛利率较高，同时销售费用率显著高于定制及沙发企业，而研发费用率较低。

因此床垫行业主要系 通过高销售费用率塑造品牌形象、进行消费者教育，从而获取高毛利率的行业而 其产品差异相对较小，研发投入相对较低2.3 复盘美国床垫行业，前期产品+中期营销+横向并购驱 动行业整合复盘美国床垫行业发展史，前期产品为王，制造商凭借创新产品占领市场，中 期通过营销及消费者教育塑造品牌实现集中，后期由于渠道分散对集中度带来冲 击。

行业发展过程中亦在经济下行阶段经历了三轮横向并购整合，最终形成了高度 集中的床垫行业复盘泰普尔收购丝涟，泰普尔高端的产品定位及创新的产品材料 顺应消费趋势的改变，同时经营较为稳健，渠道多元布局，在行业下行周期中提升 运营效率、降低负债水平提升抗风险能力。

在收购成功后通过供应链、研发、渠道 整合实现 1+1>2，盈利能力及营运能力持续提升，资本市场给予较高估值2.3.1 前期产品为王，中期营销驱动行业整合，后期渠道分散对集中 度产生压力完整报告下载：因篇幅限制，本报告完整版PDF已分享到报告研究所知识星球，扫描图片中二维码进圈即可下载！

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

全文完感谢您的耐心阅读，请顺手点个"在看"吧~业务咨询、商务合作：136 3162 3664（同微信）欢迎加入报告研究所知识星球社群，入圈后您可以享受以下服务：报告持续更新，分享最新、最深度的行业研究报告、投行报告、白皮书、蓝皮书、公司研报、统计报告等。

公众号发布的报告也可同步下载；海量研究报告均可下载PDF高清版，无限制；以提问方式获取具体报告需求；扫描下方二维码加入星球

关于我们我们是报告专业研究机构及知识服务平台专注于分享国内外各类行业研究报告、热点专题报告、调研分析报告、白皮书、蓝皮书等所有报告来源于国内外数百家知名研究机构，覆盖新能源汽车、数字经济、新材料、新能源、信息技术、先进制造、节能环保等新兴产业，并涉及医药生物、金融、互联网+、医疗大健康等众多行业及细分领域。

目前报告已累积近50000+，并持续更新报告涵盖但不限于：1、新能源汽车、数字经济、新材料、新能源、信息技术、先进制造、节能环保；2、互联网、新媒体、短视频、抖音、快手、小红书；3、元宇宙、5G、区块链、人工智能；

4、房地产、金融、券商、保险、私募；5、零售、快消品、餐饮、教育、医疗、化妆品、旅游酒店；温馨提示应广大粉丝要求，「报告研究所」成立了报告交流群，欢迎各位公司企业、投行、投资机构、政府机构、基金、创业者及金融资本圈朋友

加入！这里能且不限于：“行业交流、报告交流、信息交流、寻求合作等......”入群方式：扫描 / 识别二维码加助理好友，发送「个人纸质名片」或「电子名片」审核后即可入群免责声明：本平台只做内容的收集及分享，报告版权归原撰写发布机构所有，报告均通过公开合法渠道获得，如涉及侵权，请联系我们删除；如对报告内容存疑，请与撰写、发布机构联系。

免责声明：本站所有信息均搜集自互联网，并不代表本站观点，本站不对其真实合法性负责。如有信息侵犯了您的权益，请告知，本站将立刻处理。联系QQ：1640731186